Observatoire CCEF de la valorisation des PME non cotées : fonctionnement et objectifs

Pour pallier l'absence de données de prix pour les PME non cotées en France, la Compagnie des Conseils et Experts Financiers (CCEF), qui regroupe plus de 600 conseils et experts financiers, a lancé l'Observatoire CCEF de la valorisation des PME non cotées. Ce premier Observatoire d'évaluation des PME françaises vise à fournir des outils actualisés et adaptés aux professionnels de l'évaluation afin de mieux appréhender la valeur des entreprises petites et moyennes, dépourvues de données de marché liquides.

En effet, pour les sociétés cotées offrant au public leurs titres financiers, la valeur se calcule aisément grâce aux données de prix fournies de façon permanente par le marché. La bourse constitue ainsi une sorte d’observatoire permanent destiné aux évaluateurs. En revanche, pour les sociétés non cotées, PME/PMI et Établissements de Taille Intermédiaire (ETI), il n’existe pas d’équivalent, et les repères sur leur valeur se font donc cruellement absents. L’Observatoire répond à ce besoin en proposant des indicateurs régulièrement actualisés.

Fonctionnement de l'Observatoire

L'Observatoire est fondé sur deux méthodes principales de calcul de la valeur : le taux d'actualisation et les multiples de valorisation. Chaque semestre, les professionnels ont ainsi accès à des indices d'évaluation actualisés, ventilés par secteur et taille de marché, qui intègrent de manière spécifique les particularités des PME non cotées.

Le groupe d’experts de la CCEF a mis en place une méthodologie inédite qui différencie et mesure séparément deux risques majeurs souvent mal appréhendés dans l’évaluation des PME : le risque de non-négociabilité des titres et le risque de taille. Ces risques, qui impactent fortement la valorisation, doivent être intégrés avec précision pour refléter la réalité des entreprises évaluées.

Le risque de non-négociabilité des titres

Le caractère non-négociable des titres d’une PME est une difficulté clé car ces sociétés n’ont pas accès au marché financier où s’effectuent les échanges fréquents de titres des sociétés cotées. Ce risque d’illiquidité se traduit par une incertitude supplémentaire que les experts financiers doivent intégrer dans l’évaluation.

Le risque de taille

La CCEF a établi que la taille de l’entreprise est un facteur de risque distinct, l’amenant à proposer l’intégration d’une prime de taille spécifique au calcul du taux d'actualisation. Une petite entreprise, en raison de sa moindre diversification clientèle et d’un accès limité aux marchés internationaux, présente une vulnérabilité plus importante aux aléas du marché.

Méthodologie de valorisation : deux approches complémentaires

1. Le taux d’actualisation

La première proposition de la CCEF s’adresse aux professionnels financiers qui valorisent des entreprises en se basant sur les cash-flows prévisionnels. Elle part du modèle financier traditionnel du MEDAF (Modèle d'Évaluation des Actifs Financiers) applicable aux sociétés cotées, pour l’adapter aux PME non cotées. La méthode combine :

Un taux sans risque ajusté (3,3 % pour l'année 2017, reconstitué pour tenir compte de la politique monétaire de la BCE)
Un coefficient bêta reflétant la volatilité des titres par secteur et endettement
Une prime de risque du marché des actions (estimée à 5,36 % pour 2017)
Une prime additionnelle liée à la taille, calculée à partir du niveau de l’EBITDA de l’entreprise

Le bêta mesure la sensibilité des titres au marché global, constitué du risque sectoriel (ex : secteur technologique avec un bêta de 1,1) et du risque lié à l’endettement de l’entreprise. Par exemple, une PME technologique avec un bêta à dette nulle de 1,1 et un taux d’endettement ajusté, aura un bêta corrigé reflétant à la fois le risque du secteur et celui propre à l'entreprise.

La prime de taille s’ajoute ensuite au coût des fonds propres calculé via le MEDAF. Elle est d’autant plus importante que l’EBITDA moyen est faible (exemple : pour un EBITDA d’environ 3 millions d’euros, la prime additionnelle est de 5,49 %). L’EBITDA est calculé de manière pondérée en tenant compte de l’EBITDA prévisionnel et des deux années précédentes pour lissage.

Exemple illustratif

La PME fictive SOFT, spécialisée en développement informatique avec un EBITDA moyen pondéré de 3 millions d’euros, a un coût de financement en fonds propres estimé à 14,9 % après intégration de la prime de taille, bien que ce taux puisse paraître élevé, il s’inscrit dans une fourchette habituelle (entre 13 % et 16 %) pour les PME non cotées.

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Sources de financement	Coût	Pondération	Coût pondéré
Capitaux propres	14,9 %	85 %	12,66 %
Dette financière	2 % (après impôt)	15 %	0,3 %
Total CMPC après impôt			12,96 %

À partir du coût moyen pondéré du capital (CMPC) après impôt, la méthode permet de remonter au CMPC avant impôt en tenant compte de la croissance future anticipée (ex : croissance à 1,6 % par an dans l’exemple SOFT), un calcul indispensable pour valoriser précisément l’entreprise.

2. Les multiples de valorisation

La deuxième proposition de l’Observatoire s’appuie sur l’approche par les multiples de valorisation, qui permet aux évaluateurs de faire des comparaisons avec des panels d’entreprises cotées similaires, ajustées pour mieux refléter la situation spécifique des PME non cotées. Ce sujet est crucial car il est fréquent que les experts doivent choisir quel multiple appliquer à une PME, souvent en se basant sur des données incomplètes ou obsolètes.

Les multiples proposés par la CCEF intègrent désormais un ajustement tenant compte séparément des risques liés à la taille et à la non-négociabilité des titres, offrant ainsi des références plus fiables et actualisées.

Objectifs et ambitions de l’Observatoire CCEF

L’objectif principal de ce dispositif est d’apporter un sang neuf aux professionnels de l’évaluation en leur fournissant des outils fiables et régulièrement mis à jour. En leur donnant accès à des taux d’actualisation et des multiples revus chaque semestre, l’Observatoire favorise des pratiques d’évaluation plus rigoureuses et adaptées aux spécificités des PME et ETI françaises non cotées.

Michel Ternisien, coordinateur des travaux et membre du Collège des évaluateurs de la CCEF, souligne que ces nouvelles méthodes respectent la recommandation IFRS 13 sur la juste valeur, notamment en reconstituant des taux sans risque et des primes de risque adaptés à un marché financier perturbé par la politique monétaire exceptionnelle de la BCE.

De plus, ces travaux, réalisés par un groupe pluridisciplinaire composé de conseils financiers, experts comptables, commissaires aux comptes, notaires et évaluateurs, témoignent de l’interprofessionnalité forte qui caractérise la CCEF, pionnière dans ce domaine. La transparence des paramètres et la méthodologie rigoureuse offrent aux évaluateurs un point d’appui solide pour leurs missions, qu’il s’agisse d’évaluations internes, de transactions, de transmissions ou d’expertises patrimoniales.

En résumé, l’Observatoire CCEF de la valorisation des PME non cotées prolonge et enrichit les pratiques traditionnelles d’évaluation en intégrant la mesure précise des risques spécifiques aux PME, en proposant deux approches complémentaires basées sur le taux d’actualisation et les multiples de valorisation, et en assurant une mise à jour régulière des outils afin de refléter les dynamiques des marchés financiers.

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